Trader opsi sudah memilih posisi dalam persaingan MSTR vs BMNR. Pilihan mereka bukan yang kebanyakan investor duga. Mereka terus membeli call pada BitMine Immersion Technologies (BMNR) sambil tetap berhati-hati terhadap MicroStrategy (MSTR).
Pilihan ini memang terlihat aneh di permukaan. Harga saham BitMine turun jauh lebih banyak tahun ini, namun pasar opsi justru masih cenderung bullish atas saham tersebut. Alasan utamanya terletak pada neraca keuangan perusahaan.
Trader Opsi Cenderung Bullish pada BitMine, Hati-hati pada MicroStrategy
Saham BitMine turun sekitar 45% pada tahun 2026, jauh lebih dalam daripada penurunan MicroStrategy yang hanya sekitar 17%. Meski begitu, trader memasang posisi untuk reli BitMine. Indikasi paling jelas terlihat dari rasio put-call, yang membandingkan jumlah kontrak put dan call. Angka di bawah 1 berarti call lebih banyak dari put, menunjukkan kecenderungan bullish.
Ingin wawasan lebih seperti ini? Daftar Newsletter Harian Editor Harsh Notariya di sini.
BitMine berada dalam zona bullish yang dalam. Rasio volumenya 0,23 dan rasio open interest-nya 0,35 per 15 Juni. Keduanya tetap jauh di bawah angka 1.
Keyakinan ini semakin meningkat. Di awal Juni, rasio volume masih 0,60 dan rasio open interest 0,37. Sejak itu, pembelian call baru semakin bertambah.
Situasi MicroStrategy lebih terbelah. Rasio volumenya turun menjadi 0,61 dari 0,93 sebulan lalu, sehingga aliran baru mulai menghangat. Tapi, rasio open interest-nya 0,94 sehingga posisi yang masih terbuka masih lebih berat ke put.
Opsi murah juga membantu. Volatilitas implisit BitMine, yaitu perkiraan pasar atas pergerakan harga, ada di persentil ke-4 dari satu tahun terakhir. Persentil ini menunjukkan seberapa sering volatilitas lebih rendah dari hari ini. Jadi, 4% berarti hanya 4% hari yang volatilitanya lebih rendah dari sekarang.
Artinya, harga opsi BitMine hampir termurah dalam setahun terakhir. MicroStrategy ada di persentil ke-65, sehingga kebanyakan hari harganya justru lebih rendah. Inilah mengapa opsi MicroStrategy tetap lebih mahal. Gap ini membuat trader bisa bertaruh pada reli BitMine dengan biaya lebih murah.
Treasury Bitcoin Murah Belum Tentu Selalu Jadi Bargain
Persoalan makin dalam saat menyinggung valuasi. MicroStrategy diperdagangkan pada 0,82x mNAV, artinya market cap dibagi dengan nilai aset kriptonya. Di bawah 1,0x berarti sahamnya lebih murah dari koin yang mereka simpan.
Pada level 0,82x, setiap US$1 saham MicroStrategy sepadan dengan sekitar US$1,22 dalam bentuk Bitcoin. BitMine diperdagangkan di 0,97x, hampir sama dengan nilai Ethereumnya. Jika hanya melihat harga, treasury Bitcoin-lah yang nampaknya menjadi bargain.
Diskon hanya benar-benar menjadi bargain jika tidak ada alasan yang mendasarinya. Di kasus ini, ada tiga alasan yang membenarkan diskon tersebut.
Pertama, utang. MicroStrategy memiliki sekitar US$8,2 miliar utang, sementara BitMine tidak punya utang sama sekali. Jika menghilangkan utangnya, valuasi kedua saham jadi mirip, yakni di kisaran 0,96x hingga 0,97x—utang inilah penyebab diskonnya.
Kedua, posisi rugi. Rata-rata harga beli MicroStrategy, alias harga beli per koinnya, sekitar US$75.527. Dengan harga Bitcoin mendekati US$66.552 pada waktu publikasi, posisi mereka saat ini masih minus.
Ketiga, yield. BitMine melakukan staking sebagian besar Ether miliknya dan mendapatkan hasil staking sekitar 2,9%, yaitu imbalan karena membantu mengamankan jaringan. Bitcoin milik MicroStrategy tidak menghasilkan apa-apa.
Jadi, diskon ini bukan berarti uang gratis. Pasar menilai leverage, kerugian, dan treasury yang tidak memberikan apa-apa. Harga BitMine yang mendekati NAV justru mencerminkan sebaliknya, yaitu treasury Ethereum yang bersih dan memberikan yield. Itulah alasan para trader opsi bersedia membayar lebih mahal untuk saham ini. Mereka bukan sekadar membeli sebuah diskon di permukaan.
Pertanyaan selanjutnya adalah apakah dana pintar juga sependapat.
Dana Pintar Memihak Bear untuk MicroStrategy
Data on-chain mendukung pandangan hati-hati ini. Dana pintar yang diberi label oleh Nansen, yaitu wallet dengan rekam jejak kuat, nampaknya condong short pada proxy MicroStrategy.
Grup tersebut menahan posisi net short sekitar US$4,2 juta. Posisi long berjumlah US$712.915 berbanding US$4,95 juta posisi short, sehingga rasio long-short sebesar 0,14x.
Kecenderungan ini sesuai dengan opsi buku MicroStrategy yang didominasi put. Dua set data terpisah mengarah ke kesimpulan yang sama. Data dana pintar serupa untuk BitMine belum tersedia, jadi analisis ini hanya mencakup MSTR saja.
Satu detail menjelaskan mengapa struktur sangat penting. Dalam periode terakhir, kedua saham ini hampir tidak lagi mengikuti harga koinnya. Beta BitMine terhadap Ether, yang mengukur seberapa besar pergerakan saham mengikuti pergerakan koinnya, cuma 0,06x. Beta MicroStrategy terhadap Bitcoin adalah 0,07x. Korelasi harian, alias seberapa erat pergerakan keduanya, mendekati 0,03.
Dengan hubungan koin yang sangat lemah seperti ini, justru faktor-faktor dari perusahaan yang lebih banyak mempengaruhi pergerakan harian ketimbang Bitcoin atau Ether. Ini membuat perhatian kembali ke utang, yield, dan harga dasar. Meski demikian, kasus bullish untuk BitMine masih punya celah.
Faktor Pengganjal yang Bisa Membatalkan Kasus Bull dalam Perdebatan MSTR vs BMNR
Taruhan opsi pada BitMine mengasumsikan pembeli akan ikut masuk. Sampai saat ini, kenyataannya tidak begitu.
Chaikin Money Flow, indikator yang mengukur tekanan beli dan jual institusi, berada di -0,09 untuk MicroStrategy dan -0,11 untuk BitMine. Keduanya negatif.
Angka negatif menunjukkan distribusi, artinya tekanan jual lebih besar dibanding tekanan beli. Jadi, bahkan saham yang disukai oleh opsi pun masih dilepas oleh pelaku institusi.
Ini menyisakan sebuah ujian. Keunggulan BitMine di atas kertas nyata, yaitu tanpa utang, punya hasil staking, dan treasury yang dihargai mendekati nilai wajarnya.
Risikonya, tekanan jual secara luas bisa menurunkan kedua saham ini walaupun neraca salah satunya lebih kuat. Jika pembeli masuk, posisi opsi di BitMine akan kelihatan tepat dan lebih dulu. Tapi kalau tekanan jual tetap dominan, tidak ada neraca yang akan melindungi kedua saham ini.
